虚假陈述股民投资受损 维权不易二审获赔三成

甲公司是在上海证券交易所发行股票的上市公司。甲公司在发布年度报告时未确认也未预提相应费用的巨额销售折扣金额，导致其当期营业收入和利润虚增上亿元。后甲公司发布提示性公告，主要内容为：经会计自查，公司发现主要在销售折扣计提方面在之前年度报告中存在会计差错，敬请广大投资者注意投资风险。

甲公司公布年度报告期间股民乙陆续多次买入卖出甲公司股票，提示信息发布后仍然持有甲公司股票并且持续频繁买入。乙认为甲公司的虚假陈述行为导致自己购买的股票亏损，遂向法院提起诉讼，请求判令甲公司赔偿其损失及利息。法院审理后认为，甲公司虚假陈述的侵权行为与乙的损害结果之间没有因果关系，判决驳回乙的诉请，乙不服上诉。

聚焦二审存在三大争议点：甲公司实施虚假陈述行为的更正日为哪一天；乙的投资损失与甲公司虚假陈述行为之间是否存在因果关系；甲的投资损失是否受到证券市场系统风险等其他因素影响。

二审法院认为，根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）第十七条的规定，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。本案中，中国证券监督管理委员会监管局作出的行政处罚决定书，认定甲公司作为上市公司，虚增营业收入和利润，披露的年度报告涉嫌虚假记载，构成《中华人民共和国证券法(2019修订）》第一百九十三条第一款所述情形。甲公司的虚假记载行为已被行政处罚，且符合《若干规定》第十七条规定关于虚假陈述行为的定义，因此，一审法院认定甲公司存在证券市场虚假陈述行为正确。

二审确定甲公司虚假陈述行为的更正日期，可依此确定投资差额损失计算基准日，将投资人所受损失限定在一个合理的范围内。根据《若干规定》第三十三条规定，虚假陈述行为被揭露后，证券市场需要一定的时间将虚假陈述的欺诈效应进行消化，基准日即是虚假陈述的消化日，是法律拟制的虚假陈述行为对证券市场的影响被逐渐消化的时间段的截止点。甲公司股票自更正日起累计成交量达到其可流通部分的100%的日期为本案的基准日。

二审法院认定，基于我国证券虚假陈述民事赔偿纠纷适用的是因果关系推定原则。若投资者基于对虚假陈述的信赖而买入被行政处罚对应的股票，买入股票的时间在实施日及以后至揭露日或者更正日之前的期间内，在揭露日或者更正日及以后卖出或者仍持有但产生亏损的，则属于损失与虚假陈述行为之间存在因果关系的情况。乙所购买的甲公司股票，系在虚假陈述实施日以后至更正日之前买入，并在虚假陈述更正日以后卖出而产生的损失，属于《若干规定》所规定的虚假陈述与损害结果存在因果关系的情形。乙的投资损失与甲公司虚假陈述行为之间存在因果关系。而证券市场系统风险是指对证券市场产生普遍影响的风险因素。虚假陈述行为并非导致投资者损失的唯一原因，从而将系统性风险所导致的投资者损失部分予以剔除。鉴于我国证券市场本身存在较大风险，因此通过对本案特定情形的分析，结合大盘指数等因素，法院酌情扣除系统性风险和其他因素的比例为70%。终审判决甲公司向乙赔偿损失30%，同时驳回乙的其他请求。